Эксперт. Рисково? Доходно? Забираем!

Рынок российских облигаций бурлит: эмитенты спешат разместиться, а инвесторы скупают практически все, что попадает в поле их зрения. Даже мелким инвесторам каждую неделю приходит от брокера предложение поучаствовать в том или ином размещении.

Спрос на наиболее «вкусные» выпуски в три-четыре, а то и в шесть раз превышает предложение, в результате эмитенты занимают дешевле, чем ожидалось.

Осень традиционно «высокий сезон» на долговом рынке, но 2021 год в целом выдался урожайным на новые выпуски. Причина в том, что инвесторы все активнее присматриваются к облигациям. Основными покупателями по-прежнему выступают банки, но интерес розничных инвесторов все заметнее. Как отмечают на Московской бирже, с начала этого года сделки с облигациями заключали около миллиона человек — это больше, чем за весь прошлый год (в 2020-м к долговому рынку приобщились 817 тыс. человек).

Лучше депозитов, надежнее акций

Текущие доходности бондов выглядят привлекательно, особенно если сравнивать ставки, по которым компании занимают у рынка, с депозитами в банках. Как подсчитали на Мосбирже, средняя доходность по облигациям с дюрацией от одного года до трех лет составила 7,5% для первого эшелона, 7,9 и 8,9% для второго-третьего эшелонов и весьма существенные 11% для высокодоходных облигаций. Средние цифры могут заметно плавать от заемщика к заемщику. Но в любом случае это куда интереснее, например, трехлетнего депозита Сбербанка с доходностью 6,5% годовых. “Думаю, что мы находимся у верхней границы по рублевым ставкам, поэтому здесь можно формировать портфели среднесрочной дюрации три-пять лет с доходностями в диапазоне восемь-девять процентов из хорошего корпоративного сегмента”, – говорит заместитель генерального директора по активным операциям ИК “Велес Капитал” Евгений Шиленков.

Кроме того, рынок акций, раз за разом обновляющий исторические максимумы, внушает все больше опасений. А облигации – надежная история с предсказуемым доходом. Интерес розничных инвесторов распределяется довольно специфично: в фокусе оказываются первый эшелон и высокодоходные, а значит, высокорисковые облигации. “Наибольший объем частные инвесторы вложили в облигации первого эшелона. За восемь месяцев 2021 года физлица на первичном рынке приобрели облигаций первого эшелона на сумму свыше 273 миллиардов рублей, что составляет 80 процентов от общего объема инвестиций физлиц на первичном рынке корпоративных облигаций. Подавляющая доля вложений частных инвесторов в первом эшелоне приходится на банковские облигации. Объем инвестиций частных инвесторов в высокодоходные облигации (ВДО) относительно небольшой – 12 миллиардов рублей, или три с половиной процента от общего объема вложений физлиц на первичном рынке. При этом 46 процентов всех размещений ВДО выкуплены именно частными инвесторами”, – рассказали в пресс-службе Мосбиржи.

Долговой рынок РФ, как подчеркивает старший управляющий активами УК “Атон-менеджмент” Константин Глазов, исторически отстает по уровню секьюритизации корпоративного долга от развитых рынков, поэтому у нас все еще есть большое пространство для роста. “Рынок растет довольно быстрыми темпами: с 2016 года объем рублевых корпоративных облигаций удвоился и достиг 8,9 триллиона рублей. В среднем рост составляет 15 процентов в год – даже с учетом капитализации процентных платежей это определенно быстрее инфляции (хотя насколько реалистичен состав российских индексов инфляции – отдельный вопрос) и тем более роста ВВП”, – объясняет он. Конечно, рост облигационного рынка обусловлен не только крупными банками, наполняющими свои портфели бондами, и не только частными инвесторами, для которых депозиты в банках стали на какой-то момент совсем бесполезными (см. “Бонды рвут на части”, “Эксперт” № 41 за 2019 год), но и масштабным предложением корпоративных облигаций. Просадки размещений и объемов торгов 2014-2018 годов сменились пиками в прошлом и текущем годах.

Активное снижение ставок ЦБ до исторических минимумов сподвигло бизнес чаще занимать. Помимо дешевых денег стимулирующим фактором стал начавшийся рост цен на сырьевые товары, вынуждающий компании, тех же застройщиков, тратить больше.

От строителей… Кто оказался “в струе”?

Как подсказывает Евгений Шиленков, в глаза сразу бросается девелопмент: практически каждая компания-застройщик в 2021 году отметилась выпуском бондов. Инвесторы охотно их раскупали, так что проценты по выпускам в итоге оказывались весьма приятными. Из совсем свежих примеров: девелопер группа ЛСР установил ставку первого купона своих бондов на уровне 8,65%, при этом первоначальный ориентир подразумевал заем у рынка не более чем под 8,85%. Технически бумаги размещались на Мосбирже в минувшую пятницу. Об интересе к бумаге говорит то, что изначальный объем сделки “не менее пяти миллиардов рублей” был оперативно расширен до десяти миллиардов рублей. Причина спроса понятна: ЛСР – крупный девелопер с ключевыми точками присутствия в Москве и Санкт-Петербурге. Бизнес компании состоит из строительства (80% выручки) и производства строительных материалов (15% выручки). Бизнес ЛСР устойчив, а программа льготной ипотеки заметно его подстегнула. Кроме того, недавно агентство Fitch подтвердило рейтинг группы на уровне B+ с прогнозом “стабильный”. Согласно проспекту эмиссии, заем привлекается для финансирования основной деятельности компании – это самая распространенная цель выхода на долговой рынок вне зависимости от отрасли.

Несколько ранее, в конце августа, разместилась ГК “Самолет”. Изначально планировавшийся объем 10 млрд рублей, также благодаря благоприятным настроениям на рынке, был расширен до 15 млрд. Квартальный купон по трехлетним облигациям был установлен на уровне 9,15% (изначально планировалось не выше 9,45%). Примерно половину привлеченных денег “Самолет” собирается направить на рефинансирование долга, остальные – на покупку новых участков под строительство, а также на новые и уже активно реализуемые строительные проекты. Напомним, что по итогу семи месяцев текущего года девелопер нарастил объем продаж на 87% относительно того же периода 2020-го, до 54 млрд рублей.

На начало августа текущего года “Самолет” имел чистый долг 29,7 млрд рублей. Кстати, “Самолет” – один из немногих заемщиков, похоже, берущих взаймы на M&A: через короткое время после выпуска стало известно, что группа купит питерского застройщика “СПб Реновация”. Еще ранее, в конце июня – начале июля, двухлетними бондами отметился ПИК. Крупнейший девелопер хотел предложить бумаги на 5 млрд рублей в диапазоне не выше 8,5% годовых. В итоге было размещено бондов на 10 млрд рублей, ставка первого купона составила 8,2% годовых. А квалифицированные инвесторы в конце августа – начале сентября по закрытой подписке покупали очередные выпуски челябинского застройщика “АПРИ Флай Плэнинг” (500 млн рублей под 13,64%) и дебютный выпуск ГК “Страна девелопмент” (один миллиард рублей, 12% годовых).

От застройщиков в займах не отставали и банки. Десятого сентября Совкомбанк занял 10 млрд рублей на три года под 8,1% годовых. Изначально планировалось занять всего 7 млрд и под 8,1-8,2%, однако спрос позволил занять больше и дешевле. До этого, в декабре прошлого года, банк тоже занимал 10 млрд рублей. Вместе с последним займом у банка в обращении находится шесть выпусков биржевых бондов. Банк “Открытие” 17 сентября открыл книгу заявок на долговые бумаги объемом 10 млрд рублей. Он готов взять в долг с премией не более 115 б. п. к G-curve (то есть к доходностям ОФЗ) на три года. Технически бумаги будут размещаться 23 сентября. В сентябре оживился рынок “вечных” бондов: свои субординированные бессрочные еврооблигации объемом 600 млн долларов по ставке 6% годовых разместил Тинькофф-банк. Объем размещения в два раза превысил предыдущий выпуск и стал рекордным для кредитной организации. Размещение произошло при ажиотажном спросе: выпуск переподписан более чем в 6,5 раза. Книга заявок собрала свыше 4 млрд долларов более чем от 300 международных инвесторов. Заодно подорожали уже торгующиеся бессрочные выпуски МКБ, “Газпрома” и СКБ.

Для инвесторов “вечные” бонды интересны высокой надежностью и большей доходностью, нежели обычные облигации, фактически они похожи на привилегированные акции: в любой момент их можно перепродать, да еще и регулярно приходят выплаты.

Появился и ряд новых лиц на рынке, например, Mail.ru Group. “”Мейл.ру” – интересный эмитент, новый, но при этом узнаваемый, с хорошим кредитным качеством. Однозначно появление нового качественного эмитента на бирже – это отличная история для всех инвесторов. “Мейл.ру” уже давно известная компания, но до сих пор возможности в нее проинвестировать были только у тех, кто торгует акциями либо валютными облигациями”, – указывает Евгений Шиленков. Неудивительно, что спрос на дебютный выпуск пятилетних бондов превысил 45 млрд рублей, что в 4,5 раза больше изначально предложенного объема. Первоначально ориентир ставки первого купона по облигациям был объявлен в диапазоне 8,00-8,25% годовых, однако спрос позволил снизить его до 7,9-8,1% (соответствует доходности к погашению в диапазоне 8,16-8,42% годовых).

Отдельно стоит упомянуть еврооблигации СУЭК. Угольная компания хотя и знакомое облигационному рынку лицо, в еврооблигациях дебютант. Причем аналитики отмечают, что это весьма интересные бумаги. Инвесторам предлагаются пятилетние бонды на 500 млн долларов. Здесь книга была переподписана в три раза (заявок набиралось на 1,8 млрд долларов). Это позволило от первоначального ориентира доходности (3,75-3,875%) дойти сначала до 3,5-3,625%, а затем и до 3,375% годовых. “С учетом цен на уголь СУЭК выглядит привлекательной для инвесторов и может существенно улучшить свое финансовое состояние. Интересный эмитент с хорошей доходностью”, – комментирует выпуск Евгений Шиленков. Показатели СУЭК за пандемию несколько просели, но сырьевое ралли 2021 года помогло: свежий отчет за первое полугодие показывает, что выручка составила 4,2 млрд долларов, а чистая прибыль – 613 млн долларов. Это заметно больше, чем в первом полугодии прошлого года (3,3 млрд и 132 млн соответственно). Так что даже текущий показатель чистого долга к EBITDA (3,3 – заметная нагрузка) инвесторов не напугал.

Свои еврооблигации предложили также “Фосагро” и Veon (еврооблигации Veon номинированы в рублях). Причем в случае “Фосагро” на семилетние бонды книга заявок в ходе размещения была более чем шестикратно переподписана (объем на пике превысил 3,25 млрд долларов при заявленном объеме размещения 500 млн долларов). Доходность составила 2,6% годовых при первоначальном ориентире 3,25%. Телекоммуникационный холдинг Veon размещает уже третий за год выпуск, но в этот раз спрос был существенно более значительным. При итоговом размещении бумаг в объеме 20 млрд рублей спрос превысил предложение в два с половиной раза. “Сибур Холдинг” планирует сразу 11 выпусков разного срока, от года до 11 лет общим объемом 3,025 млрд долларов. Здесь надо отметить, что у “Сибура” нет программы облигаций, поэтому все эти выпуски внепрограммные (утверждаются советом директором отдельно).

Для тех же, кому цифры доходности около восьми процентов в рублях и от трех до шести процентов в долларах кажутся не слишком высокими, есть бумаги и поинтереснее.

Мусорные или доходные?

В отличие от США, где мусорные облигации – это огромный рынок, у нас ассортимент бондов неинвестиционного уровня (BB+ и ниже) куда скромнее. Как следует из информации на сайте Мосбиржи, на рынке обращается сорок выпусков. Однако выбрать все же есть из чего. На Мосбирже такие эмитенты обитают в “секторе роста” и “секторе повышенного инвестиционного риска”. Субъекты малого и среднего бизнеса за первые восемь месяцев года разместили в “секторе роста” на Мосбирже облигации на 7,2 млрд рублей в рамках десяти выпусков. На фоне крупных эмитентов цифра теряется. Однако это превышает объемы всего прошлого года, когда компании МСБ продали бумаги на 6,4 млрд рублей. Среди интересных кейсов стоит отметить ООО “Реиннольц” (инжиниринговая компания, производящая теплообменное оборудование, резидент “Сколково”), дебютный выпуск облигаций которого был зарегистрирован в конце прошлого месяца. Месяцем ранее Национальное рейтинговое агентство присвоило компании кредитный рейтинг ВВ-(ru) со стабильным прогнозом. Невысокий рейтинг объясняется низкой рентабельностью операционного денежного потока, невысоким показателем обеспеченности обслуживания долга, уровнем перманентного капитала ниже среднего и завышенным финансовым левериджем. А вот продолжительный срок работы на рынке и прозрачная структура собственности сыграли в плюс. Занять на развитие бизнеса удалось под 12,5%.

Управляющая компания для образовательных организаций ООО “4К” – еще одно новое лицо, которое уже зарегистрировало и разместило дебютный выпуск на общую сумму 25 млн рублей (всего по программе планируется занять один миллиард рублей). Купон составляет 8,5% годовых. Новички (4К и “Реиннольц”) выходят на биржу при поддержке и содействии Свердловского областного фонда поддержки предпринимательства. На очереди, как ранее отмечали в фонде, еще восемь кандидатов.

Стоит отметить также выпуск биржевых облигаций “Автобан-Финанс”. В середине сентября компания реализовала выпуск объемом три миллиарда рублей (российский рейтинг BB+). Ставка полугодового купона на срок до оферты установлена по итогам сбора заявок в размере 8,9% годовых. По облигациям имеется поручительство от АО “ДСК “Автобан””. Не обходится и без микрофинансовых организаций. МФК “Займер” с 16 по 21 сентября размещает свои трехлетние бонды. Здесь ориентир ставки первого купона установлен на уровне 12,5-12,75% годовых. Вот только всем желающим эти облигации купить не удастся: выпуск будет размещен по закрытой подписке среди квалифицированных инвесторов.

Та же история с крошечным займом оптового торговца сахаром ООО “Сахарная компания “Столица”” (Москва) – он собирается в конце сентября занять на три года 50 млн рублей. Размещение по закрытой подписке среди квалифицированных инвесторов скоро будет более частой практикой, что скажется на перспективах рынка ВДО: интерес инвесторов к не самым надежным долговым бумагам с октября будет существенно “отрегулирован”.

Дело в том, что Банк России ограничил возможность для неквалифицированных инвесторов приобретать эти бумаги. Новые правила вступают в силу 1 октября. О таких планах регулятора первый зампред Банка России Сергей Швецов объявил еще в июле. Теперь “неквал” сможет купить облигации без тестирования, только если их рейтинг по АКРА или “Эксперт РА” будет ААА (это максимальный рейтинг). На практике это означает, что приобрести без квалификации можно будет госбумаги, облигации крупных государственных и иностранных банков и голубые фишки. Для покупки бумаг с более низким рейтингом придется проходить тестирование. Как ранее отмечал президент ИГ “Финам” Владислав Кочетков, таким образом фондирование на рынке за счет частных инвесторов для средних компаний станет невозможным. Ограничат не только инвесторов. Мосбиржа собирается ввести требование к минимальному кредитному рейтингу облигаций, входящих в “сектор роста”. Нижнюю планку установят на уровне до BB- по российской шкале рейтинга. Предполагается, что решение будет принято до конца текущего года. Подобная мера, с одной стороны, призвана оградить инвесторов от ненадежных эмитентов, с другой – может заметно сократить число новых компаний на рынке ВДО.

Источник: Эксперт №39 (1222), стр. 45.